Qui réalise un LBO – Opération à Effet de levier?
- Un LBO intervient souvent dans le cadre de la création d’une société Holding – appelée communément Newco – qui va s’endetter pour acheter une société, la « cible ».
- Au capital de la holding nous pouvons retrouver des personnes physiques ou morales. Il n’est pas rare de retrouver des fonds d’investissement spécialisés intervenant sur ce type d’opération à effet de levier.
Objectifs de l’opération à effet de levier et son mécanisme
Le LBO a souvent lieu lors d’un rachat de titres d’une société. On parle alors d’actions pour les SA et SAS, ou bien de parts sociales pour les autres formes juridiques.
Contrairement à un rachat de fonds de commerce, lorsqu’on rachète des titres d’une société, on rachète l’intégralité des éléments figurants au bilan à la date de « closing », c’est-à-dire à la date de signature : actifs, trésorerie, créances… mais également dettes (fournisseurs, sociales…)
La dette mise en place dans le cadre d’un LBO et portée par la société Holding (« dette senior ») est remboursée grâce aux excédents de trésorerie de la société rachetée et des remontées de dividendes.
On entend par effet de levier le plus souvent :
- Levier financier : emprunt de la holding payé par le résultat de la cible
- Levier fiscal : Holding peut sous certains critères déduire de l’impôt sur les sociétés les intérêts d’emprunts si intégration fiscale du résultat du Groupe – la Holding doit alors détenir au moins 95% des titres de la cible.
Les principaux cas d’opérations à Effet de levier – LBO :
- LMBO : Leveraged Management Buy-Out. Rachat de l’entreprise par tout ou une partie de ses salariés.
- LMBI : Leveraged Management Buy In. Rachat de l’entreprise par un management extérieur.
- BIMBO : Buy In Management Buy Out. Rachat d’une société par un ou plusieurs de ses dirigeants associés à des repreneurs extérieurs.
- OBO : Owner Buy out. Actionnaire principal rachète par endettement les actionnaires minoritaires. On peut également parler d’opérations de Cash Out lorsque l’actionnaire majoritaire revend ses titres (partiellement ou intégralement) à une Newco où il sera actionnaire de nouveau (nous pouvons rencontrer ce cas de figure lorsque l’actionnaire détenait les titres en tant que personne physique ou s’il fait entrer en minoritaire des associés). Ce mécanisme lui permet de transformer son patrimoine professionnel en patrimoine personnel liquide, en endettant les structures.
- LBU : Leverage Build Up. Consiste à marier une entreprise à d’autres entités pour créer un pôle d’activité ou des synergies industrielles.
Qui traite ces dossiers en banque ?
Ces dossiers sont dirigés en banque vers des Chargés d’affaires professionnels ou Entreprises.
Ces dossiers nécessitent une étude particulière, approfondie et technique. Selon le niveau d’endettement le conseiller peut faire intervenir une personne dédiée spécialisée sur ces opérations dites structurées.
Montage d’un dossier de financement LBO – les éléments indispensables :
Un dossier de ce type se travaille par le porteur de projet en amont avant de solliciter un financement.
Il faut en effet :
- Se familiariser avec le cédant et l’entreprise afin de comprendre le modèle économique de cette dernière
- Réaliser une étude de marché précise afin de voir où il peut mener l’entreprise dans plusieurs années, analyser la concurrence…
- Se mettre d’accord sur le prix et signer une LOI – Lettre d’intention. Document nécessaire pour présentation d’un dossier en banque.
A partir de cette étape il faudra modéliser sa stratégie en établissant un Business Plan. Le dossier se fait en collaboration avec l’Expert comptable qui va établir un document détaillé dans lequel seront présentés un Bilan prévisionnel sur minima 3 ans, un compte de résultat prévisionnel, un tableau des cash flow prévisionnels. Ces informations seront traitées pour la Cible et la Newco.
Le porteur de projet devra être à même d’expliquer clairement sa stratégie qui mènera aux données financières présentées :
Quid du personnel ? du mode de distribution ? de fabrication ?…..Tous les sujets doivent obtenir des réponses précises.
- Justification de la valorisation. Plusieurs approches sont possibles, l’une ne prévalant pas sur les autres. Selon ses compétences il est important de se faire accompagner par un professionnel.
Quelques exemples :
- Méthode patrimoniale : Mise en parallèle des actifs et du passif
- Méthode de rendement et d’EBIT : rentabilité passée – multiples d’EBIT
- Méthode Discounted Cash-flow : flux de trésorerie futurs
- Méthode comparative : par rapport aux autres entreprises du secteur
Peu importe la méthode choisie, il faudra pouvoir justifier à la banque comment le prix de vente a été fixé.
- Lancer les audits (ou « due diligence ») afin d’éviter les mauvaises surprises, étape indispensable : audit comptable et financier, fiscal, juridique, social et organisationnel.
- Il convient de déterminer également le bon niveau d’apport. Généralement un minimum de 30%, idéalement 40%. Mais tout dépendra surtout de la capacité de la Holding à s’endetter au regard des possibilités de remontées de dividendes de la cible.
- Demander au cédant une garantie d’actif passif, à prévoir au protocole d’accord. L’objectif est de se faire indemniser en cas de variations futures (hausse du passif ou baisse de l’actif) dont l’origine est une cause antérieure à l’acquisition. L’idéal pour ce point est d’obtenir une garantie bancaire délivrée par la banque du vendeur.
Caractéristiques des financements LBO :
Durées
Ces financements sont généralement compris entre 5 et 7 ans, qui est la durée maximale.
Type de taux
Le financement est amortissable, à taux variable ou fixe. Le taux sera plus élevé que pour d’autres types de financement, en raison du coût du risque pour la banque.
Selon le partenaire bancaire le remboursement sera mensuel, trimestriel, semestriel ou annuel. Quelque soit la périodicité choisie, le premier règlement sera différé afin de permettre au repreneur de faire face à cette échéance par une remontée de dividende.
Apport
L’apport est souvent du cash, mais peut être un apport de titres, en nature (type brevet) …
Il est possible de faire appel à BPI France en co-financement. Le montant est compris entre 40 et 650 K€ (selon Régions), adossé à un prêt bancaire de minimum 5 ans, sur une durée de 7 ans maximum avec un allègement du remboursement les 2 premières années. Ce financement ne peut pas représenter plus de 40% de l’ensemble des prêts mis en place.
Garanties usuelles
- Pour une opération à effet de levier, des cautions personnelles et solidaires des associés peuvent être exigées, notamment en fonction de la taille de la cible et du repreneur. Le montant et la durée seront à négocier
- Blocage de tout ou partie des comptes courants d’associés : montant et durée à négocier
- Contre garantie BPI France à hauteur de 50% maximum de l’opération, si critères respectés (ex : exclusion des opérations de cash out) / ou organismes de garanties propres aux établissements bancaires.
- Délégation de la garantie d’actif-passif
Et si on manque d’apports ? Quelques pistes….
- Crédit vendeur : le cédant peut accepter un paiement différé partiel. Peut être assimilé à de l’apport si le règlement au vendeur est subordonné à la dette senior, c’est-à-dire remboursement au vendeur après extinction du prêt consenti par la banque sur la holding.
- Complément de prix ou « earn out » : toujours sur le même schéma du crédit vendeur, paiement différé mais sur lequel le cédant pourrait percevoir un complément de prix selon résultats de l’entreprise (critères déterminés au moment de la cession).
- Dette mezzanine : dette complémentaire à la dette senior, souvent remboursée après cette dernière. Peut être mise en place sous formes d’obligations convertibles (OC) ou d’obligations à bons de souscription d’actions (OBSA).
- Love money : appel à l’entourage afin d’atteindre l’apport nécessaire.
- Obtention de prêt d’honneur auprès de certains Réseaux
- Recours à des fonds d’investissements
- Recours à du crowdfunding
- …
Optimiser ses chances de succès pour obtenir un financement dans le cadre d’une opération à Effet de levier :
- Une entreprise cible saine et rentable : très difficile de convaincre un partenaire bancaire pour le rachat d’une société en difficulté. Il ne faut pas perdre de vue que c’est la société rachetée qui permettra le bon remboursement de la dette mise en place au niveau de la Holding.
- Un portefeuille client atomisé : la dépendance à un ou quelques clients n’est pas vu d’un bon œil
- Un repreneur légitime, compétent et motivé, qui connaît très bien sa cible.
- Une valorisation au bon prix
- Dossier financier précis et complet qui montre la capacité de la cible à dégager les cash-flows nécessaires.
- Démontrer le potentiel de croissance de l’entreprise et où le nouvel acquéreur veut l’emmener.
- Un niveau d’apport suffisant
- Prévoir un accompagnement d’environ 6 mois (parfois plusieurs années) par le vendeur pour la transmission du savoir-faire, et que l’ancien dirigeant ne soit pas un élément indispensable à l’entreprise
